patricgritere

　　華爾街頻現一夜清零： 是時候調整 VIX投資策略了

　　周艾琳

　　儘管美股已經從連續閃崩中反彈，但「一夜清零」的案例在期間數不勝數，這一巨大的創傷也導致華爾街短期內陰霾難消。「罪魁禍首」就是「做空波動率（VIX）」這一多年來穩賺不賠的操作範式。

　　第一財經記者了解到，經歷了周一（2月5日）和上周五的閃崩，由於VIX暴漲幾百倍，有做空UXVY看漲期權的人爆倉，也有XIV產品清盤、SVXY暫停交易（皆為押注波動率走低的策略），各種慘例頻現。有業內人士擔憂，這一沉重的打擊或持續影響後續市場發展。

　　「一夜清零」數不勝數

　　「親眼見證一個朋友，因為做空VIX，昨晚巨虧700萬美元，而且被強制平倉。而在過去兩年，他通過做空VIX，賺了500萬美元。短短一天，一夜清零。」某美股私募合伙人告訴第一財經記者。高雄機車免留車

　　上述虧損的案例，就是因為做空UVXY看漲期權。簡而言之，就是押注VIX走低。UVXY本身是看多VIX期貨2倍的ETF，做空UVXY看漲期權就等同於做空VIX。

　　CBOEVIX波動率指數（亦稱「恐慌指數」）被用以衡量標普500指數未來30日的預期年化波動率，通常可使用標普500指數的近月及鄰月認購/認沽期權價格計算得出。周一，該指數一度飆升至50，最終收於37.32，創2015年8月來新高。也正因此，押注VIX走低的華爾街血流成河。高雄機車免留車

　　VIX指數本身是不能交易的。但是有VIX期權和VIX期貨可供交易員使用。ETF興起后，便出現了VXX和UVXY這兩個看多VIX的ETF，和XIV、SXVY這兩個可以做空VIX的ETF。

　　金融危機以來，美股持續牛市，市場波動率就維持低位，而投資者認為VIX只會越來越低。在去年5月馬克龍當選法國總統后，VIX最低跌至24年新低的9.7，即刷新1993年該品種上市以來最低，而標普500指數則創下1964年以來最為「平靜」時期。此後，VIX在很長一段時間竟然都保持在10以下的水平。

　　「不少靠做空VIX賺大錢的機構估計都麻木了，沒想到美股閃崩后，波動率飆升幾百倍，傷血最嚴重的就是這些人。」清溪資本合伙人司徒捷告訴記者。

　　值得注意的是，「一夜清零」的案例絕非少數，大到明星機構，小到個人。記者也獲悉，某位於芝加哥的明星私募的產品凈值正是因此從10大跌至4，抹去超60％。其過去幾年的策略就是做空波動率。

　　「我們的策略這次蒙受了巨大虧損，投資組合管理團隊正在努力用儘可能多的期貨來對沖，避免組合蒙受更多虧損。」這家機構的創始人在致客戶信中提及，「我們的計劃是採取一個比較防禦性的倉位，儘可能保證更多的資本金。」不過他也承認，能做到什麼程度這取決於期權市場的流動性和市場條件。該基金成立於1998年，管理資產規模5.46億美元，包括自營資產。

　　做空VIX的策略在周一閃崩時幾乎無處可逃，流動性的缺失讓其很難尋求保護。「周一的情況來看，期權市場根本已經沒法交易了。」宏源期貨美股量化策略總監朱凱文告訴記者。他此前也對記者表示，「做空波動率的人在過去8～9年賺了很多錢，例如一個基金的管理規模從5億大漲到11億，6億中的大部分是賺來的，因此做空波動率的話語權也越來越強。」

　　XIV清盤、SVXY暫停交易

　　這一次，受到最大創傷的VIX產品無疑就是做空波動率的XIV。

　　也正是因為美股閃崩、波動率飆升，瑞信（CreditSuisse）旗下VelocitySharesDailyInverseVIXShort-TermETN（代號XIV）周一收市下跌14%，市后跌幅急速擴大至逾80％。

　　XIV通過追蹤VIX相反的日內回報率來反映市場的平靜程度，但隨著周一時波動率的上升，盤后其做空VIX的2月和3月合約發生爆倉，XIV和其他類似的工具也隨之崩潰。

　　瑞信於2010年11月發佈這一隻XIV產品，該銀行也稱將清盤XIV。XIV在股市收盤后發佈了XIV指標值，在股價大幅下挫之後，每股價值只剩下4.22美元。瑞信表示，近日晚些時候將恢復交易，證券交易的最後一天是2月20日。對於過去暴漲十多倍的XIV，這又是另一個華爾街「一夜清零」的故事。

　　之所以瑞信作出這一決定，是因為XIV的日內指示價值低於前一日收盤價的20%，這造成了加速清算ETN的行為。瑞信稱，股價下跌對該行本身沒有「實質性影響」。周一晚瑞信股價隨大盤走低，市場開始擔憂其XIV自營敞口的大小。

　　此外，與XIV一樣押注波動率走低的SXVY也被納斯達克和紐交所暫停了交易，一度引發市場恐慌。也許你會問，為什麼機構早前不做多VIX來對衝波動率飆升風險？其實，一是因為多年的低波動率已經令人麻木，二是VIX的上升通常是市場對將來有某種強烈的不確定性，而一旦不確定性獲得確認，即使市場繼續下跌，做多VIX不能很完美地實現做空市場的目標，這也導致VIX越走越低。此外，央行多年來的寬鬆貨幣政策推動VIX下行。

　　然而，當市場範式轉換、利率攀升預期升溫、閃崩到來之時，這一做空VIX的策略讓眾多「人生贏家」一夜清零。

　　有業內人士對記者表示，市場波動率的飆升必然導致使用一些策略的基金遭遇大幅虧損或資金流出，相關策略包括商品期貨交易策略（CTA）、做空波動率、風險平價（RiskParity）等等，也有分析認為，這種資金流出的幅度或高達1000億美元。而這會否對未來的大盤造成持續壓力，仍有待觀察。